南華期貨：豆粕漲勢結(jié)束了？

自本月12日起的一周半時間里大宗商品市場整體進入回調(diào)，個人認為宏觀政策層面影響充分兌現(xiàn)后，商品最終還是要回歸供需基本面，那么本輪系統(tǒng)性回調(diào)也給未來供需趨于緊張，同時受到國內(nèi)政策面影響較小的商品存在被“錯殺”的可能性。而豆粕的供給主要依托于國際定價的進口大豆，剔除導(dǎo)向性的飼料配方調(diào)整外，其產(chǎn)業(yè)鏈上下游的供給與需求相對剛性，個人認為未來的豆粕供需偏緊，M2109合約期價回調(diào)后存在趨勢性上行可能性，具體供需詳見下文。

國際大豆供需方面，美國大豆持續(xù)低庫銷比支撐CBOT07大豆價格較難走弱，且盤面價格對于今年的天氣窗口期更為敏感。以USDA月度報告數(shù)據(jù)思考供需情況，報告中舊作的庫銷比停留在3%以下，而5月最新報告預(yù)估未來庫銷比也僅僅回升至3.39%。此外，個人認為USDA美豆平衡表會持續(xù)偏緊。做出簡單假設(shè)，5月USDA數(shù)據(jù)單產(chǎn)為50.8蒲式耳/畝，收獲面積86.7百萬英畝，假定在風(fēng)調(diào)雨順的情況下最終單產(chǎn)為51蒲式耳/畝，收獲面積上升至87.2百萬英畝，則產(chǎn)量為4442.1百萬蒲，累加假設(shè)上調(diào)至50百萬蒲的進口量與120百萬蒲的期初庫存，總供給為4612百萬蒲。沿用5月報告中的出口和壓榨，則期末庫存為152.1百萬蒲，庫銷比也僅上升至3.45%。而結(jié)合當(dāng)前玉米大豆比價、早起大豆種子等生產(chǎn)資料購買情況，預(yù)估種植面積上升空間有限，同時認為5月報告中給出的壓榨與出口量在未來有上調(diào)空間?？傮w來看，在南美兩國當(dāng)前產(chǎn)銷情況無熱點的情況下，市場驅(qū)動重心移至美豆新作，而新作季美國大豆供需依然偏緊，維持低庫銷比為大概率事件。 在此背景下，而今年前期天氣良好，種植進度明顯快于往年，美豆逐漸進入天氣窗口期，當(dāng)前的低庫銷比已經(jīng)難以承受天氣方面的“風(fēng)吹草動”。此外，拜登的植物油生產(chǎn)綠色能源計劃，仍是懸在壓榨量上的一把利劍，2020年美國共生產(chǎn)生物柴油1800百萬加侖，折算消耗豆油300萬噸以上，而此數(shù)值相對于美國柴油的消耗量微乎其微，一旦政策推行或政策概念再度炒作或?qū)⒂绊懝┙o偏緊預(yù)期。綜上所述，當(dāng)前美豆存在重要潛在利多因素。

國內(nèi)豆粕供給與消費方面，大豆買船預(yù)估5-7月到港較為充足，但8月買船距離覆蓋去年同期需求量仍有非常大的差距，而遠月盤面利潤極差，需要密切關(guān)注未來2-3周買船情況。消費方面，今年春節(jié)前飼料產(chǎn)業(yè)鏈下游企業(yè)普遍擔(dān)心出現(xiàn)2020年新冠疫情防控升級進而影響物流，大多儲備了較高的物理庫存，個人了解當(dāng)時山東、河南部分企業(yè)豆粕儲備量超過日常平均儲備至少5-10天以上。而冬季生豬存欄損失導(dǎo)致飼料與養(yǎng)殖企業(yè)豆粕庫存消耗周期大幅拉長，最終表現(xiàn)為3月華東華北等地豆粕提貨較差，基差承壓，但自4月末開始，華北至華南沿海地區(qū)豆粕提貨量暴增，近1-2周 豆粕庫存有所下降，且個人了解多地下游飼料廠及經(jīng)銷商對未來豆粕采購量較為樂觀。結(jié)合3-5月生豬存欄恢復(fù)情況，豆粕消費筑底回升，隨季節(jié)性穩(wěn)步增長概率大。此外，市場較為關(guān)注的豆粕消費增加點為大肥豬存欄占比高、以及小麥地替代玉米后飼料中豆粕添加比例下降的問題，但據(jù)個人估算，兩者均較難影響豆粕全局消費穩(wěn)增的態(tài)勢。 相關(guān)商品層面，油脂類商品近期價格隨大宗商品回調(diào)，但主要產(chǎn)銷國油脂低庫存，疊加馬來西亞棕櫚油產(chǎn)量恢復(fù)受制于勞工問題明顯不及預(yù)期，油脂較難走出大級別下跌趨勢。但是目前終端小包裝油利潤倒掛明顯，高價隨采隨用，低價擇機補貨或?qū)⒊蔀槲磥硪欢螘r間油脂下游的采購方式。生豬現(xiàn)貨價格近期持續(xù)下跌，主邏輯為大豬拖累現(xiàn)貨價格，但個人認為現(xiàn)貨出現(xiàn)反彈之前，表外新增產(chǎn)能壓制價格的可能性依然無法證偽，在生豬產(chǎn)能長期恢復(fù)的預(yù)期下，無論哪種情況導(dǎo)致生豬價格下跌，均不利空豆粕消費。 綜上所述，豆粕M2109成本端定價源CBOT大豆07合約存在明確支撐和潛在利多因素，中間環(huán)節(jié)買船與到港尚且存疑，下游消費最暗時刻已經(jīng)度過，未來豆粕產(chǎn)業(yè)鏈條供需平衡轉(zhuǎn)緊概率較大，同時相關(guān)產(chǎn)品對豆粕利空作用又較弱。因此做多頭分批建倉計劃持有待漲具有一定投資價值，主觀預(yù)估價格在區(qū)間3400-3500元/噸企穩(wěn)，但當(dāng)前大宗商品及豆粕技術(shù)依然偏弱，建議以技術(shù)轉(zhuǎn)勢信號為主要入場參考依據(jù)。

作者：南華期貨咨詢服務(wù)部 趙廣鈺Z0013074

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