近期，鐵礦石期貨價格創(chuàng)下上市以來的新高，螺紋鋼2101、2105合約站穩(wěn)4000元/噸關(guān)口。筆者將從基本面的角度以螺紋鋼為核心回顧年內(nèi)品種價格走勢，分析螺紋鋼和鐵礦石價格上漲的原因，并結(jié)合鋼廠定價政策和歷史數(shù)據(jù)來研判未來行情運行的方向和持續(xù)性。

　　螺紋鋼走勢“一波三折”的背后

　　與有色金屬不同，“黑色系”的風(fēng)向標品種——螺紋鋼2020年的價格可謂“一波三折”。整體看，新冠疫情對鋼價影響較小?；谝咔橄碌膹娊?jīng)濟刺激預(yù)期，螺紋鋼甚至在國內(nèi)尚未完全擺脫疫情影響的情況下走出一波上漲行情。雖然全球疫情擴散引發(fā)的金融市場劇烈波動，導(dǎo)致大宗商品價格二次探底，但鋼價的下跌幅度也遠遠小于化工和有色金屬板塊。由于國內(nèi)疫情防控得當，生產(chǎn)快速恢復(fù)，供需的非季節(jié)性錯配造成了鋼材庫存的大量累積。隨著地產(chǎn)下游終端消費逐漸恢復(fù)，有色金屬和黑色板塊各品種價格開始反彈，但螺紋鋼的反彈力度最弱，而產(chǎn)地以國外為主的品種表現(xiàn)強勁，銅和鐵礦石最具代表性。2020年5月鐵礦石期價上漲幅度達到23.28%，為近五年單月上漲幅度最大的月份。受到成本支撐的影響，鋼價反彈超過6%。9月因為美國納斯達克市場下跌曾一度導(dǎo)致大宗商品再度轉(zhuǎn)弱，鋼價回調(diào)近300點。10月初隨著供給受到影響的“雙焦”率先發(fā)力突破盤整區(qū)間，鋼礦價格重拾升勢。

　　11月市場產(chǎn)生的預(yù)期差是造成當前市場格局的重要原因。一方面，空頭認為為了防止經(jīng)濟過熱，貨幣政策已經(jīng)邊際收緊，政府反復(fù)強調(diào)“房住不炒”的調(diào)控總基調(diào)，鋼材消費即將進入淡季，但庫存仍然同比高出40%以上，在未來淡季庫存消化難度比較大，應(yīng)該布局空單。另一方面，多頭認為鋼材11月份市場成交火熱，訂單較好，不宜看空，原材料價格上漲迅速，鋼價有較強的成本支撐。前者更強調(diào)自上而下的宏觀分析邏輯，后者更看重自下而上的微觀現(xiàn)實。因此，多空雙方僵持不下。

　　供需兩旺，價格易漲難跌

　　隨著鋼材社會庫存快速下降，逼近往年水平，鋼廠開啟了冬季原料備貨，需求不佳的預(yù)期被證偽，多空勝負已決?；仡欉^去幾個月的行情，筆者認為空頭潰敗主要是在以下幾個問題上存在認知偏差：

　　一是忽視了貨幣政策和企業(yè)債務(wù)之間的關(guān)系。貨幣政策的邊際收緊不一定會造成市場風(fēng)險偏好的收縮，特別是對于實力較強的鋼鐵生產(chǎn)和貿(mào)易企業(yè)來說，在二三季度的價格穩(wěn)步回升的環(huán)境中較好地完成了年度利潤目標。雖然10月社會庫存同比往年仍高出40%左右，但是絕對庫存量已經(jīng)大大減小，企業(yè)經(jīng)營的風(fēng)險度并未明顯高于往年，主動收縮的意愿不強，降價去庫的局面難以出現(xiàn)。

　　二是忽視了現(xiàn)貨市場真實需求對期貨的影響。盡管鋼廠產(chǎn)量持續(xù)走高，但是市場消費亦非常強勁。雖然庫存同比偏高，但是庫存并未出現(xiàn)異常累積，這說明市場供需兩旺，增速大致匹配。雖然期貨價格表現(xiàn)得是市場預(yù)期，但是越臨近交割月，越需要增大現(xiàn)貨市場對期貨價格的影響權(quán)重。供需兩旺的市場下，價格是易漲難跌的，隨著交割月日益臨近，時間更傾向于跟多頭“做朋友”。

　　三是忽視了原料價格上漲背后鋼廠對后市需求的態(tài)度。對于鋼價來說，鋼廠對價格的影響是主導(dǎo)性的。鋼廠對衍生品工具的使用越來越熟練，在宏觀因素對盤面影響不大的情況下，期價走勢真實反映了產(chǎn)業(yè)對于后市的觀點。筆者認為，對于鋼廠來說，熊市保產(chǎn)品利潤，牛市保原料供應(yīng)。原料價格先于成材價格上漲并且幅度較大，這本身就表明出鋼廠下游訂單較好。雖然鋼廠利潤在收縮，原料端利潤不斷擴大，但是相比于向集中度較高的礦山和由于去產(chǎn)能出現(xiàn)邊際供應(yīng)緊張的焦化企業(yè)去要利潤，顯然將成本轉(zhuǎn)移至下游終端更加可行。以沙鋼為例，11月中旬螺紋鋼、高線、盤螺出廠價上調(diào)300元/噸，11月下旬高線、盤螺出廠價再度上調(diào)200元/噸，螺紋鋼出廠價上調(diào)50元/噸。

　　總的來看，從行業(yè)基本面的角度，從左側(cè)入場單邊做空期貨的安全邊際比較低。同時，基差走勢的穩(wěn)定性也大大下降，以買現(xiàn)貨空期貨的對沖策略為主的期現(xiàn)貿(mào)易商左側(cè)入場也面臨壓力。

　　針對年前的行情，筆者認為，監(jiān)管層調(diào)控態(tài)度明顯，多頭逼倉的概率較小。從鋼廠的建材價格政策來看，12月上旬、中旬高線、盤螺和螺紋鋼的價格保持不變，對完成計劃量的貿(mào)易商，根據(jù)上期所螺紋鋼價格每噸分別補差50元和100元，鋼價上漲的動力大大減弱?！氨辈哪舷隆狈矫?，由于雄安新區(qū)建設(shè)消耗了大量鋼材，前期“北材”對華東、華南地區(qū)的價格沖擊并不大。未來鋼材庫存將逐漸走高，“冬儲”將成為市場關(guān)注的核心。筆者認為，目前鋼價貿(mào)易商“冬儲”的意愿并不強，而鋼廠利潤也并不豐厚。產(chǎn)業(yè)鏈利潤集中在上游原料端，鋼廠沒有大幅降價的空間和動力。由于今年春節(jié)較去年晚半個月，鋼廠冬儲政策暫未出臺。未來兩周，預(yù)計華北、東北、西北地區(qū)鋼廠的冬儲政策將陸續(xù)出爐。但是，從近年冬儲的情況來看，鋼廠的冬儲政策越來越靈活，大多數(shù)以“遇漲不漲，遇降則降”的政策為主。各貿(mào)易商結(jié)合自己的遠期訂單和資金情況進行冬儲，盤面上難以出現(xiàn)明顯的交易機會。

　　展望2021年，疫情后期全球經(jīng)濟復(fù)蘇仍是資產(chǎn)價格變動的主線。大型鋼企置換產(chǎn)能投產(chǎn)將進一步加劇行業(yè)競爭，行業(yè)利潤或被壓縮，規(guī)模較小、生產(chǎn)成本較高的鋼企將面臨更大挑戰(zhàn)。明年鋼鐵產(chǎn)量難以減少，供需將呈現(xiàn)弱平衡的局面。鐵礦石將進入庫存周期的主動補庫存階段，焦化行業(yè)將加速產(chǎn)能置換。

　　筆者對明年大宗商品的價格持有樂觀的態(tài)度，看好明年二季度和三季度的下游需求和冬季鋼廠對于原料的集中備庫。在黑色現(xiàn)貨、期貨投資方面，筆者建議投資者仍然遵循“宏觀定方向，鋼廠控節(jié)奏，原料做彈性”的基本原則，選擇下游需求好、供應(yīng)偏緊、庫存較低的品種，比如盤螺、高線、冷軋、鐵礦石、焦炭等。操作上，以逢低買入策略為主。(作者單位：大有期貨)

　　(文章來源：期貨日報，作者：高景行)